作者：讲礼猫 编辑：努尔哈哈赤 10月27日，泡泡玛特发布2026年第三季度业务更新。最显眼的数据，是公司Q3整体收入同比下滑45%至50%。其中，中国市场下降25%-30%，亚太市场下降65%-70%。 如果把时间拨回一年前，这样的数字几乎不可想象。 2025年，泡泡玛特全年收入371.20亿元，毛绒品类收入187.08亿元，同比增长560.6%，首次超过盲盒，成为集团第一大品类。THE MONSTERS收入141.611亿元，同比增长365.7%，成为公司历史上第一个百亿级IP。 毛绒与超级IP同时爆发，让市场相信，一种由“潮玩+毛绒”共同构成的新产品形态，已经改写了潮玩行业的增长规则。但2026年，泡泡玛特的业绩给市场泼了一盆冷水。 不过，比起整体的下滑，更值得注意的其实是不同渠道之间的巨大差异，第三季度，中国市场线下收入只下降5%-10%，线上收入却下降了45%-50%。这一定程度上说明，此前支撑毛绒线上高增长的抢购、抽盒和投机的消费者需求，正在快速退去。 几乎在泡泡玛特为库存、新品供给和海外同店恢复头疼的同时，市场开始重新关注另一个毛绒品牌——Jellycat。 根据近期披露的年报数据，Jellycat在2025财年实现营收4.5亿英镑（约合42亿元人民币），毛利率接近70%。它没有LABUBU这样年收入超过百亿元的超级IP，也没有依靠盲盒、限量发售和二级市场制造稀缺，却形成了一套完全不同的增长逻辑。 此外，我们还观察到Fuggler、TOP TOY、Build-A-Bear等公司/品牌的毛绒玩具业绩。它们统计口径不同，不能直接排列高低，但我们依然能从中观察到全球毛绒生意的不同模型。接下来，雷报将一一解读。 泡泡玛特：Q3下滑45%-50%，LABUBU退潮后，毛绒业务还剩什么？ 其实从泡泡玛特2025年毛绒收入的数据，我们可以看出毛绒品牌突然爆发的原因。 在这一年，毛绒赶上了一个超级IP进入全球传播窗口，又借助搪胶毛绒的创新工艺，把潮玩从原本以手办为主的收藏形态，改造成更适合携带、展示和日常使用的商品。IP热度提供购买动机，产品形态扩大消费人群，两种力量叠加，把毛绒推上了集团收入的核心位置。 这也意味着，LABUBU在2025年的业绩高点由非常具体的条件共同塑造。它能证明“超级IP+毛绒”可以产生多大的商业能量，却不能自动证明每一个IP、每一款毛绒产品都能复制同样的增长。 2026年，H1业绩不及预期后，泡泡玛特Q3中国收入下降25%-30%，其中线下收入只下降5%-10%，线上收入却下降了45%-50%。 一定程度上可以这么看，抢购、抽盒和二级市场共同制造了大量即时需求，也把一部分投机购买集中到了线上。热潮退去后，这部分需求最先消失。线下门店面对的消费者仍然会进店、观看和选购毛绒，基础消费场景没有和线上流量同步崩塌。 在10月27日当晚的业绩说明会上，泡泡玛特管理层反复强调几个细节：毛绒仍然是泡泡玛特三季度最主要的业绩贡献品类，而且其贡献仍在增长；与此同时，毛绒库存的绝对金额并没有提高。集团库存自8月起开始下降，到9月底已经出现比较明显的下降趋势。公司暂时不准备通过大规模促销消化库存。 总之，这些信号都表明，毛绒需求并没有退潮。行业面对的其实是，2025年那种由超级IP、稀缺供给和二级市场共同推动的毛绒增长，已经无法被当作正常的经营基线。潮玩毛绒正在从一场流量爆发的生意，重新变成一门需要管理产品、渠道、库存和复购的生意。 眼下，泡泡玛特的管理动作也从追逐爆款，转向运营一套复杂的商品管理系统。 据悉，其在总部层面新设了商品团队，统一协调全球买货需求，减少各区域重复备货和热款争夺。商品管理的层级也从IP、系列进一步下沉到SKU，根据各地销售进度提高调拨频次。新品供给、库存周转率和跨品类消费，开始成为日常经营的关键指标。 泡泡玛特也在用内容和线下场景延长IP生命。包括LABUBU十周年巡展、中文版《精灵三部曲》、艺术家签售、主题展览、乐园升级、影视化探索等等。它们未必能马上创造大额收入，却能为IP补充故事、形象和共同记忆，使消费者与角色之间的关系不只建立在产品稀缺之上。 2025年，泡泡玛特用一款产品和一个IP改变了市场对毛绒品类的想象。接下来的任务更难，当然也更接近商业本质，那就是没有了极端稀缺和爆发式抢购，它能否通过IP组合、商品管理和渠道运营，让毛绒继续成为一项持续稳定的业务。 Jellycat：年入42亿元，没有LABUBU怎么做成7成毛利？ 根据Jellycat于10月7日公布的年报数据，2025年，Jellycat总收入4.503亿英镑（约合人民币42亿元），同比增长42.6%；毛利3.082亿英镑，毛利率68.5%；税前利润2.398亿英镑，同比增长97.6%；年度利润1.797亿英镑，同比增长108.5